Reklama
To, że do tej pory Rada Polityki Pieniężnej mogła zwlekać z podwyższaniem stóp procentowych, było możliwe dzięki okresowi niskiej inflacji wypracowanej przez Narodowy Bank Polski w przeszłości. A nie była to praca łatwa. Zdarzało się, że sięgano w niej po sposoby, które dziś wydają się dość zabawne.
Hamowanie boomu
Nic zabawnego nie było w inflacji w chwili porzucania gospodarki centralnej, gdy ceny rosły o 1000 proc. w skali roku. Stopy procentowe, które były na nierynkowo niskim poziomie, nagle zostały urynkowione, co stało się kłopotem głównie dla kredytobiorców – państwowych firm. Hamowaniu inflacji miał służyć też popiwek, czyli podatek od ponadnormatywnego wzrostu płac (wprowadzony w PRL).
Jednak najważniejszą kotwicą dla cen było usztywnienie kursu złotego. – Z dzisiejszego punktu widzenia to był fascynujący czas (początek lat 90. – red). Wszyscy uczyliśmy się nowej rzeczywistości, budując nowoczesny bank centralny. Kurs walutowy był wtedy bardzo istotnym elementem polityki makroekonomicznej – wspomina Paweł Durjasz, obecnie główny ekonomista PZU, który rozpoczął pracę w Narodowym Banku Polskim w 1990 r. i dwa lata później został zastępcą dyrektora Departamentu Zagranicznego, przechodząc potem do Departamentu Analiz i Badań. – Początkowo sztywny kurs pełnił rolę antyinflacyjnej kotwicy, ale po pewnym czasie trzeba było to pogodzić z zapewnieniem konkurencyjności gospodarki. Miała to zapewnić formuła kursu pełzającego, czyli crawling peg – mówi.
W ramach crawling peg, pełzającej dewaluacji, obowiązywał systematycznie obniżany kurs centralny, który miał równocześnie pomagać w obniżaniu inflacji, ale i dawać nieco oddechu eksporterom. Kurs rynkowy mógł nieco odchylać się do centralnego parytetu. Inflacja obniżała się – na początku 1996 r. wynosiła już tylko 20 proc. – obniżane były również stopy procentowe. Ale do czasu.
– Od początku lat 90. interesowałem się tematem wymienialności złotego w zakresie obrotów kapitałowych (czyli m.in. pozwolenia zagranicznym inwestorom na kupowanie krajowych aktywów, w tym obligacji czy bonów skarbowych – red.). Taka liberalizacja przepływów kapitałowych może związać ręce polityce pieniężnej, bo niemożliwe staje się wtedy jednoczesne kontrolowanie kursu złotego i stóp procentowych. Na początku lat 90. dopuszczenie nierezydentów do rynku papierów skarbowych nie miało istotnych konsekwencji dla banku centralnego, ale po kilku latach wzrost wiarygodności kredytowej Polski zaowocował nagle intensywnym napływem kapitału zagranicznego, w efekcie czego rezerwy dewizowe szybko rosły, kreując nadpłynność i rozsadzając dotychczasowe ramy polityki pieniężnej. Dlatego w 1995 r. wprowadzono crawling band, czyli poszerzono przedział wahań wokół dewaluowanego stopniowo parytetu centralnego, tworząc możliwość większej elastyczności kursu – wspomina Durjasz. Nadpłynność oznacza, że w systemie bankowym jest wolny pieniądz, który – jeśli nie zostanie wessany przez bank centralny – może dodatkowo rozkręcić popyt w gospodarce, pobudzając inflację.
Po wielu miesiącach sukcesywnego hamowania cen, w czerwcu 1997 r. roczna inflacja podskoczyła z 14,6 proc. do 15,3 proc. i w lipcu 1997 r. (w tym samym czasie, gdy mieliśmy powódź tysiąclecia) doszło do podwyżki stóp. Główna stopa została podniesiona z 22 proc. do 24,5 proc. To jednak nie wystarczyło. Trzeba było poszukać niestandardowych pomysłów. Okazały się nimi lokaty terminowe przyjmowane bezpośrednio w oddziałach NBP. W ciągu kilku tygodni w ramach jednorazowej operacji zebrano 3,6 mld zł (złotowe depozyty ludności i firm w końcu 1997 r. to było łącznie niespełna 120 mld zł).
– Musi wzrosnąć stopa oprocentowania depozytów w bankach komercyjnych, by ludzie zaczęli chętniej oszczędzać. Na razie lawinowo rośnie liczba kredytów udzielanych przez banki komercyjne. Tak ogromny przyrost (...) jest niebezpieczny dla gospodarki. Boom kredytowy nie został zahamowany, choć staraliśmy się w tym roku opanować sytuację poprzez dwukrotne podniesienie bankom obowiązkowych rezerw oraz podniesienie podstawowych stóp procentowych – mówiła wtedy w wywiadzie dla „Gazety Wyborczej” prezes NBP Hanna Gronkiewicz-Waltz.
Do tego momentu za decyzje była odpowiedzialna ona sama. Ale w tym burzliwym czasie zaszła jeszcze jedna kluczowa zmiana: przyjęto nową konstytucję (i ustawę o NBP), która przewidywała powołanie niezależnej Rady Polityki Pieniężnej składającej się – prócz prezesa banku centralnego – z osób wybranych przez Sejm, Senat i prezydenta.
Jakie kotwice
Rada postawiła sobie za cel na koniec swojej sześcioletniej kadencji zejście z inflacją do poziomu 4 proc. Cel ambitny, bo wcześniej przez niemal dwie dekady w Polsce nie widziano jednocyfrowej inflacji. Wtedy nowością było samo mówienie o celu inflacyjnym.
– Każda polityka pieniężna musi mieć kotwicę nominalną. Kiedyś to było złoto, później system złoto-dolarowy, w Europie wąż walutowy, wreszcie agregaty monetarne (założenia dotyczące tempa wzrostu pieniądza w gospodarce – red.). Poleganie na tych ostatnich załamało się z powodu innowacji na rynkach finansowych. Wtedy pojawił się bezpośredni cel inflacyjny. Wprowadziliśmy go też u nas. Ale jest kluczowy warunek: polityka musi być wtedy transparentna, bo musi być pewność, że bank centralny będzie robił wszystko, żeby ten cel był wykonany – mówi Bogusław Grabowski, członek RPP pierwszej kadencji.
I inflacja szybko spadała. Stopy również, ale cały czas był zachowywany dystans wynoszący z grubsza 10 pkt proc. (dla młodszych czytelników: stopy procentowe były o 10 pkt proc. wyższe od inflacji, nie na odwrót). RPP zarzucano, że przyczyniła się do pogorszenia sytuacji na rynku pracy. Bezrobocie znalazło się w okolicach 15 proc., później wzrosło do ponad 20 proc. Niezadowolone były kolejne rządy. Marek Belka – jeszcze nie wiedział, że za prawie dekadę będzie prezesem NBP, na razie był kandydatem na ministra finansów – pisał o radzie „w wieży z kości słoniowej”.
– Przy „recesji” z lat 2001–2002 nastąpiło decydujące dobicie inflacji i ostatecznie została ona sprowadzona do cywilizowanego poziomu – mówi Paweł Durjasz.
– W jakimś sensie dziś NBP korzysta z budowanej wtedy wiarygodności. To w pewnym stopniu może tłumaczyć, dlaczego oczekiwania inflacyjne nadal się nie odkotwiczyły. To jest zasługa pierwszej, ale też drugiej rady, w pewnym stopniu trzeciej, które podejmowały także kontrowersyjne decyzje, reagując na wstrząsy inflacyjne – dodaje Jakub Borowski, główny ekonomista Credit Agricole Bank Polska, wtedy także w banku centralnym.
Od 2004 r. – spadek po RPP pierwszej kadencji dla kolejnych – obowiązuje u nas cel inflacyjny na poziomie 2,5 proc. (plus minus 1 pkt proc.). Pierwszy test był niemal od razu. Wiązał się z dołączeniem Polski do UE i ówczesnymi obawami, że wejście na wspólny rynek albo dostosowania w podatkach będą sprzyjały podwyżkom cen i przyśpieszeniu inflacji.
„To, jakie zmiany cen nastąpią, zależeć będzie także od siły zapobiegawczej presji na dostawców, aby nie wykorzystywali wejścia do Unii Europejskiej jako pretekstu do podwyższania cen. Dlatego NBP, wspólnie z Urzędem Ochrony Konkurencji i Konsumentów podjął inicjatywę, której celem jest zapobieganie takim praktykom” – zapowiedział dwa tygodnie przed momentem akcesji bank centralny. NBP i UOKiK zajmowały się monitorowaniem cen. Uruchomiono też infolinię, na której zaniepokojeni konsumenci mogli donosić o nadmiarowych podwyżkach. Najczęściej skarżono się na podwyżki cen cukru, paliw i koksu.
– Jednym z czynników kampanii antyunijnej było przecież to, że wzrosną ceny. Bank centralny musiał podjąć pewne działania, żeby pokazać, że będzie się przyglądał cenom wybranych artykułów, żeby nie było wykorzystywania pozycji rynkowej do podwyżek cen. Stosuje się najróżniejsze zabiegi w celu pokazania, że bank centralny czuwa. Na ceny cukru czy bananów NBP nie ma przecież żadnego wpływu – mówi Bogusław Grabowski.
Wtóruje mu Jakub Borowski: – To był element wskazujący, że bank centralny przejmuje się sytuacją i zależy mu na utrzymaniu stabilności cen. Dziś widać, że to było działanie absolutnie nietuzinkowe. Banki centralne nie zajmują się chodzeniem po sklepach i kontrolą cen. Inna sprawa, że mają narzędzia śledzenia cen online i to robią.
Oczywiście prócz infolinii cenowej były i podwyżki stóp procentowych. – Mieliśmy szok popytowy związany z wejściem do Unii w połączeniu z szokiem podażowym. RPP stanęła wobec konieczności umacniania antyinflacyjnej wiarygodności. Kontrowersje budziła sekwencja decyzji: najpierw podniesiono stopy o 0,5 pkt proc., zaraz potem o 0,25 pkt proc., a po kilku tygodniach jeszcze o 0,5 pkt – wspomina Borowski.
Główna stopa NBP dobiła w ten sposób do 6,5 proc., a inflacja latem 2004 r. doszła do 4,6 proc., ale po krótkim czasie zaczęła się obniżać. Mieliśmy też efekt uboczny: boom walutowych kredytów hipotecznych. Walutowych, bo stopy procentowe na Zachodzie, zwłaszcza w Szwajcarii, były znacznie niższe niż u nas.
Cykle podwyżek stóp przeżyliśmy jeszcze w 2008 r., niedługo przed wybuchem globalnego kryzysu finansowego, i w latach 2011–2012. Tu ostatni ruch należał do RPP trzeciej kadencji, która właśnie zaczynała urzędowanie. Jednym z jej członków był Adam Glapiński, dziś prezes NBP (stara się o drugą kadencję). Kadencja ówczesnej rady upłynęła jednak raczej pod znakiem obniżek: wiosną 2015 r. główna stopa NBP doszła do poziomu 1,5 proc. (półtora roku wcześniej inflacja spadła pierwszy raz poniżej 1 proc., od połowy 2014 r. do jesieni 2016 r. mieliśmy deflację, czyli spadek ogólnego poziomu cen).
Pryzmat własnego interesu
Przez pięć lat w polityce pieniężnej nic się nie działo. Ale zanim wybuchła pandemia, inflacja nagle wyskoczyła powyżej celu NBP, a po kilku miesiącach nawet powyżej górnej granicy odchyleń od celu. Ze strony banku centralnego najpierw nie było reakcji, potem pomogła sytuacja związana z koronawirusem. Przy ul. Świętokrzyskiej (tam mieści się siedziba NBP) uznano raczej, że trzeba wspomagać gospodarkę – stąd obniżenie głównej stopy do 0,1 proc. i program zakupów obligacji skarbowych i gwarantowanych przez państwo.
Teraz efekty statystyczne związane z ubiegłoroczną niską inflacją mijają, dochodzą podwyżki cen surowców, które przekładają się na wzrosty cen płaconych przez konsumentów, drożeje żywność i inflacja podchodzi do 6 proc., a za parę miesięcy może zbliżać się do 7 proc.
Jakie powinny być dziś stopy procentowe? – Realna długookresowa stopa procentowa równowagi odpowiada stopie realnego wzrostu PKB w trendzie. Jeśli oceniamy, że wzrost gospodarczy powinien wynosić 3–3,5 proc., takie też powinny być realne stopy procentowe. A nie -5 proc. Z tym że stopy były zdecydowanie za niskie już przed pandemią. Jeśli mamy politykę pieniężną opartą na bezpośrednim celu inflacyjnym, to nie można dopuścić do sytuacji, że bank centralny nie reaguje, gdy inflacja jest powyżej 2,5 proc. To jest możliwe tylko wtedy, gdy ta bazowa jest poniżej 2,5 proc., a ogólny wskaźnik nie wyżej niż 3,5 proc. Wtedy można tłumaczyć, że podwyższona inflacja jest przejściowa. To proste jak tabliczka mnożenia – uważa Bogusław Grabowski.
– Model reakcji jest odmienny od tego, co obserwowaliśmy w latach 2011–2012 czy w 2004 r. Wydaje mi się, że jak popatrzymy historycznie, to skłonność poprzednich rad do reagowania na inflacyjne skutki wstrząsów podażowych była znacznie większa – mówi Jakub Borowski.
Grabowski zwraca uwagę, że nie tylko NBP nie reaguje na podwyższoną inflację. – Dlaczego Fed czy Europejski Bank Centralny nie reagują? Przez lata akomodacyjnej polityki pieniężnej, teraz mamy jeszcze pandemię, doszło do takich zakłóceń na rynkach, powstania tylu firm zombie, że unormowanie sytuacji to byłaby masakra na rynkach i w gospodarce. Każdy patrzy na swój cel, ale przez pryzmat swojego interesu, czyli odpowiedzialności politycznej – dodaje.
W środę ci, którzy liczyli na podwyżki stóp procentowych, doczekali się tego. Główna stopa NBP urosła do 0,5 proc. Choć oczekiwania były raczej takie, że nastąpi to nieco później – w listopadzie. To przyspieszenie zostało odebrane jako start cyklu podnoszenia kosztu pieniądza. Być może na wyrost. – Nie zapowiadamy, że to będzie cykl. Nie zapowiadamy, że to nie będzie cykl. Na pewno na razie będziemy siedzieć i patrzeć, jaka będzie reakcja na naszą decyzję – mówił Glapiński.
Nam pozostaje siedzieć i patrzeć, jaka będzie reakcja banku centralnego na reakcję na podwyżkę stóp. I czy w ogóle jakaś będzie.