Reklama
Co łączy prezydentury Baracka Obamy i Donalda Trumpa? Każdy zadłużył USA bardziej niż poprzednik, hołdując luźnej polityce monetarnej. Kryje się za tym szyldem dodruk dolarów przez bank centralny Fed i transferowanie ogromnych środków federalnych do kieszeni Amerykanów. Wygląda na to, że niedawno zaprzysiężony prezydent Joe Biden pod tym względem będzie wiernym naśladowcą swoich poprzedników. A nawet może zrobić krok dalej. W tym miesiącu Kongres pracuje nad uchwalaniem pakietu pomocowego, który opiewa na zawrotną kwotę 1,9 bln dol. (demokraci kontrolujący Izbę Reprezentantów liczą, że przegłosują go do końca lutego, następnie ustawa trafi do Senatu). Walka ze skutkami koronawirusa to jedno, ale głęboko podzielone społeczeństwo można też po prostu przekupić dzięki hojnym transferom socjalnym, zamiast jednać pięknymi słowami i gestami. Potwierdza to planowane spotęgowanie takich wydatków – na czele z przygotowywanym przez demokratów programem bezpośredniej pomocy finansowej dla rodzin wychowujących dzieci w wysokości do 300 dol. miesięcznie (jego koszt ma wynieść nawet 120 mld dol.). Do tego dochodzi wypłata po 1,4 tys. dol. osobom, które zarabiają najmniej, oraz podwyższenie z 300 dol. do 400 dol. tygodniowego dodatku dla bezrobotnych. Skąd rząd federalny weźmie taką górę pieniędzy? Z pewnością wpłynie to na wzrost zadłużenia. A już teraz USA mają do oddania 28 bln dol.
W spirali lewarowania
Na panewce spaliły oczekiwania części ekonomistów, że szok wywołany kryzysem finansowym 2008 r. sprawi, iż państwa, konsumenci i firmy zaczną dwa razy oglądać monetę, zanim zechcą ją wydać, a tym bardziej robić to na kredyt. Po wieloletnim okresie lewarowania, zakończonym upadkiem legendarnego banku inwestycyjnego Lehman Brothers i załamaniem na Wall Street, miał nastąpić powrót do bardziej rygorystycznego gospodarowania pieniądzem. Ba, optymiści pod tym względem mówili nawet o całej dekadzie delewarowania. Nic z tego nie wyszło. Dość powiedzieć, że od kryzysu 2008 r. nie było ani jednego roku delewarowania w skali globalnej, nie mówiąc o dekadzie. Globalny dług puchł nawet w roku bezpośrednio po załamaniu. I kiedy wydawało się, że zapożyczony świat stąpa po kruchym lodzie i w końcu się opamięta, przyszedł kryzys gospodarczy wywołany pandemią koronawirusa, który stał się prawdziwym dopalaczem dla długu. Politycy rzucili pieniądze swoim wyborcom. W zeszłym roku Amerykanie w ramach programu antykryzysowego otrzymali bezpośrednio m.in. czeki do 1,2 tys. dol. (z zachowaniem kryterium dochodowego) plus 500 dol. na dziecko. Cały pakiet pomocowy przyjęty na początku pandemii przez administrację Trumpa opiewał na 2 bln dol.
A miało być inaczej… Gdy Barack Obama wprowadzał się do Białego Domu, gospodarka była po wstrząsie spowodowanym kryzysem finansowym 2008 r. Ratowano ją przez cięcia stóp procentowych do zera i masowy dodruk pieniądza. Miało to być jednak tylko czasowe lekarstwo. Założenie było takie, że po podniesieniu się gospodarki i uratowaniu miejsc pracy Fed zacznie podwyższać stopy i wygaszać dodruk. Ale okazało się, że łatwy i tani pieniądz działa jak narkotyk na polityków – nie potrafią go odstawić, niezależnie od partyjnego pochodzenia. Bo zawsze stawką są przyszłe wybory. W efekcie luzowanie ilościowe – gładki eufemizm na dodruk pieniądza – z instrumentu polityki stało się jej celem. Wszystko pod sztandarami wspierania gospodarki, bez względu na koszty i wysokość długu. Przypadek amerykański nie jest odosobniony. Fed znalazł na całym świecie wiernych naśladowców dodruku bez hamulców, rząd w Waszyngtonie dostarczył inspiracji dla innych, jeśli chodzi zadłużanie i pogłębianie deficytu. Jeszcze nigdy w historii państwa, konsumenci i firmy nie żyli w wymiarze globalnym na taki kredyt.
Europa się nie obroniła
Wydawałoby się, że Unia Europejska – na czele z purytańskimi finansowo Niemcami i innymi krajami Północy – nie będzie tak skłonna do brnięcia w dług. A tym bardziej angażowania w to Europejskiego Banku Centralnego – wszak traktaty unijne wyraźnie zabraniają finansowania deficytów budżetowych państw. Jednak groźba rozpadu strefy euro, która zawisła nad Starym Kontynentem na początku poprzedniej dekady w związku z bankructwem Grecji, w końcu zmusiła EBC, aby także wstąpił na ścieżkę masowego skupu rządowych obligacji. Tyle że z założeniem, iż czyni to na rynku wtórnym, czyli odkupuje od innych inwestorów, a nie bezpośrednio od rządów.
Odporność EBC na pokusę masowego dodruku okazała się wystarczająca, gdy przyszło ratować mniejsze bankrutujące gospodarki: Grecji, Irlandii i Portugalii. Skończyła się, gdy nad finansową krawędzią stanęła Hiszpania, a przede wszystkim Włochy. Bez odstawienia w kąt dotychczasowych zasad nieudzielania pomocy rządom mogłoby dojść do niekontrolowanej upadłości tych gigantów. Bo ze względu na skalę gospodarek i wielkość nominalną zadłużenia nikt na świecie nie potrafiłby ich uratować, czyli sfinansować program pomocowy.
Restrukturyzacja długu gigantów – czytaj: jego częściowa redukcja – wywołałaby falę bankructw europejskich i światowych banków. Dlatego gdy rentowności obligacji Hiszpanii i Włoch doszły w 2012 r. do 7 proc. „progu bólu”, powyżej którego państwa traciły możliwość regulowania swoich zobowiązań, dodruk euro i nieograniczony skup obligacji rządowych ruszyły na całego.
Jakby mało było ratowania słabnących dłużników ze starym długiem w strefie euro, rozszalała się pandemia koronawirusa. Hamulce w zadłużaniu puściły totalnie, tym bardziej że EBC przegrał z paniką rządów i ruszył na pomoc ze skupem. W efekcie w księgach EBC znalazła się jedna czwarta długu państw strefy euro o zawrotnej wartości 2,5 bln euro. I bank znalazł się pod presją, by coś z tym zrobić.
Dłużna recydywa
Ameryka brnie w dług, ale Fed trzyma go w księgach i na tym poprzestaje. Tymczasem w strefie euro rozpoczęło się wypuszczanie balonów próbnych w sprawie anulowania długów posiadanych przez EBC. Jak można się było spodziewać, prym wiodą tu Włosi. Mogą oni uchodzić za pożyczkowych recydywistów, bo jak na razie ignorują wszelkie apele o powstrzymywanie zadłużania, które urosło do monstrualnych rozmiarów. O ile przed pandemią relacja długu do PKB Włoch była już na alarmującym poziomie ok. 135 proc. z nominalnymi zobowiązaniami ponad 2 bln euro, o tyle obecnie wskaźnik ten przekroczył 150 proc. To prosta droga do modelu greckiego, czyli technicznej niewypłacalności. Ale jak na razie panuje cisza przed burzą, ponieważ dodrukowanego, supertaniego pieniądza jest globalnie tak dużo, że wiele gospodarek, nawet zadłużonych po uszy jak włoska, może sobie nadal pozwolić na pożyczanie – i to komfortowe ze względu na ujemne rentowności. Oznacza to, że inwestorzy godzą się nawet dopłacać do ich obligacji, byle tylko je mieć. Ujemne rentowności mają włoskie papiery dwu- i pięcioletnie, zaś 10-latki są z jedynie ok. 0,5-proc. rentownością. To szokujące porównanie, gdy zestawimy je z 7-proc. rentownościami, gdy na odsiecz Rzymowi ruszył EBC.
Jednak przyjemne czasy dla dłużników z ujemnymi rentownościami nie będą trwać wiecznie, a odwrócenie tendencji, czyli ruch w górę rentowności, oznaczałoby dla Włoch katastrofę, bo skokowo zwiększyłby się wówczas koszt obsługi. W tym kontekście łatwo zrozumieć włoskie zabiegi w temacie umorzenia długów.
Lobby oddłużeniowe
Doradca premiera Włoch Riccardo Fraccaro już w listopadzie zeszłego roku rzucił pomysł, by EBC anulował część długu państw albo by jego wykup przedłużyć… w nieskończoność. Ekonomiści zwrócili uwagę na tę propozycję z kilku powodów. Po pierwsze, był to głos eksperta rządu państwa, a więc musiał być wysoko konsultowany i na pewno nie był prywatną opinią. Po drugie, sprawa dotyczy jednej z najbardziej zadłużonych gospodarek europejskich. EBC nie mógł zatem puścić pomysłu włoskiego ekonomisty mimo uszu. Szefowa EBC Christine Lagarde natychmiast oprotestowała propozycję, ale cel został osiągnięty: temat wygumkowania długów wszedł do debaty publicznej. Pojawienie się kolejnych głosów, aby zmiękczyć postawę EBC, było tylko kwestią czasu. Tym bardziej że idea zyskuje popularność u innych „grubych” dłużników, takich jak: Francja, Hiszpania czy Belgia, gdzie wskaźnik długu do PKB przekracza 100 proc. Niewykluczone, że razem z Włochami i Grecją, której już wcześniej prywatni inwestorzy umorzyli 100 mld euro, państwa te mogą stworzyć silne polityczne lobby, by wyplątać się tanim kosztem ze swoich zobowiązań.
Dlatego nie powinien dziwić apel ponad 100 ekonomistów z kilkunastu państw strefy euro (głównie hiszpańskich i francuskich), którzy zwrócili się do EBC o umorzenie publicznego długu posiadanego przez bank centralny w zamian za obietnice inwestycji w ekologię i programy społeczne. I tym razem szefowa EBC Christine Lagarde pozostała nieugięta, twierdząc, że jest to nie do pomyślenia. Zasłania się przy tym traktatami unijnymi. Ale wiadomo, że na stole jest wiarygodność euro jako projektu gospodarczego w oczach globalnych inwestorów. Tyle że Unia i tak już ją traci, bo traktatowy limit 60 proc. długu do PKB jest czystą fikcją w wielu krajach. O spłacie nominalnego długu mało kto myśli – króluje chęć zastępowania go nowym (rolowanie). Co jest obecnie bardzo łatwe z uwagi na wspomniany nawis taniego, dodrukowanego pieniądza, który musi znaleźć swoje ujście.
Wyjściem kompromisowym jest spłata długu przez wzrost, czyli generowanie coraz wyższego PKB. W zamyśle pozwoli on poprawiać relację do długu, umożliwiając także jego bieżącą, niezakłóconą obsługę. Ale jak pokazała pandemia koronawirusa i kilka wcześniejszych kryzysów, założenie, że PKB będzie tylko rosło, jest groźne. W wypadku recesji może szybko pogrążyć dłużników i wywołać reakcję łańcuchową w całej strefie euro oraz Unii.
Góra długów jak kamień młyński
Puchnący dług staje się palącym problemem nie tylko w strefie euro i USA, ale wszędzie, gdzie covidowa panika wyciszyła tych, którzy ostrzegali przed skutkami skupu obligacji i dodruku dolarów, euro, funtów, franków czy jenów. Rządy – na czele z tymi kierowanymi przez populistów – ochoczo kontynuują produkcję obligacji i rozdawnictwo pieniędzy na niespotykaną wcześniej skalę. Jak podaje na swojej stronie internetowej Institute of International Finance, organizacja skupiająca podmioty z branży finansowej, dług globalny na koniec III kw. 2020 r. osiągnął zawrotny poziom 275 bln dol. (po korekcie szacunków w grudniu 2020 r.), a na koniec roku miał dojść do 365 proc. globalnego PKB. Dług rośnie dynamicznie także nominalnie: w latach 2012–2016 było to jedynie 6 bln dol., a od 2016 r. podskoczył aż o 55 bln dol.
Trend w zadłużaniu jest jednoznaczny – bilion goni bilion w wyścigu pod górkę. Rodzi się zatem pytanie: jak z pętli zadłużenia mają wyjść dłużnicy? Nie powinno więc zaskakiwać sondowanie EBC, czy nie wygumkowałby skupionych obligacji. Tyle że wówczas dla innych prywatnych wierzycieli wiarygodność projektu euro stanęłaby pod wielkim znakiem zapytania. Stąd też opór szefowej EBC Christine Lagarde.
Jednak taka postawa nie rozwiąże problemu góry długu, który może w końcu okazać się nie do udźwignięcia nie tylko przez państwa rozwijające się, lecz także największe gospodarki na świecie. Co w przypadku tych ostatnich rodziłoby ryzyko utraty statusu ich walut jako rezerwowych. Populistycznym rządom pozostanie w takim scenariuszu zgoda na inflację, którą spłacą nabrzmiałe długi, ale przy okazji pogrążą swoje społeczeństwa w ubóstwie. Chyba że z intensywnych prac nad cyfrowym pieniądzem w bankach centralnych wyłonią się projekty, które przewartościują nasze myślenie o długu i tym, ile jest warta pojedyncza moneta czy banknot.