"Warzywniak" dla przedsiębiorców. Zmiana przepisów o pozyskiwaniu kapitału i prowadzeniu działalności

29 września br. wszedł w życie jeden z większych pakietów zmian przepisów regulujących funkcjonowanie rynku finansowego w Polsce, z jakimi mieliśmy do czynienia w ostatnich latach. Nowelizacja dotyczy kilkudziesięciu aktów prawnych, tak dalece różnych i realizujących tak odmienne cele, że do ustawy o zmianie niektórych ustaw w związku z zapewnieniem rozwoju rynku finansowego oraz ochrony inwestorów na tym rynku przylgnęła nazwa „warzywniak”. Zmiany są kierowane głównie do instytucji finansowych oraz przedsiębiorców, ale dotyczą też bezpośredniej relacji przedsiębiorca–inwestor.

Co się pod tym kryje? Najprościej wytłumaczyć to na przykładzie. Załóżmy, że przedsiębiorcza osoba prowadzi firmę produkcyjną lub jest założycielem start-upu poszukującego finansowania. Zna ona kilka zamożnych osób, które są w stanie przekazać jej środki poprzez proste obligacje, albo też ma smykałkę do inwestycji i chce zainwestować środki własne oraz znajomych w celu wygenerowania zysku dla wszystkich. Taka osoba ‒ w rozumieniu przepisów regulujących rynek finansowy w Polsce – chce podjąć się poważnego przedsięwzięcia finansowego, które może wymagać współdziałania z domem maklerskim, platformą finansowania społecznościowego, a może nawet uzyskania wpisu do rejestru tzw. alternatywnych spółek inwestycyjnych. Jak tego dokonać? Pokażmy to na dwóch wariantach. W pierwszym nasz przedsiębiorca (działający w dowolnej rodzajowo branży) będzie chciał uzyskać finansowanie dłużne, a w drugim ‒ udziałowe.

Obligacje nie dla każdego

W pierwszym przypadku zajmiemy się finansowaniem przy użyciu obligacji korporacyjnych. Wbrew temu, co może sugerować ta potoczna nazwa, do emisji takich obligacji wystarczy założenie np. spółki z o.o. z kapitałem zakładowym 5000 zł, która nie ma żadnej historii – ani finansowej, ani korporacyjnej. Łatwość pozyskania kapitału dłużnego tą drogą napotykała dotychczas na dwie obowiązkowe (choć niespecjalnie uciążliwe) formalności. Pierwszą była konieczność uzyskania statusu uczestnictwa w typie emitent w Krajowym Depozycie Papierów Wartościowych, a drugą konieczność zawarcia umowy z tzw. agentem emisji, który zajmuje się formalną kontrolą procesu emisji.

Agenci emisji (którymi w polskiej rzeczywistości jest kilka domów maklerskich) wprowadzili z pewnością pewien sznyt profesjonalizacji, ale ich rola zgodnie z zamierzeniem ustawodawcy sprowadza się raczej do mniej lub bardziej rozbudowanej kontroli formalnej przy emisji obligacji. Nasz hipotetyczny emitent po spełnieniu wymogów w postaci sporządzenia minimalnej dokumentacji emisyjnej mógł nadal pozyskiwać środki od każdego niemal inwestora i w dowolnej kwocie. Jedynym ograniczeniem była liczba propozycji nabycia obligacji, jakie kierował do potencjalnych finansujących (ta w uproszczeniu nie mogła przekroczyć liczby 149 propozycji w okresie ostatnich 12 miesięcy).

Po 29 września br., czyli po zmianie przepisów, nastąpiła zasadnicza zmiana, „zwykły Kowalski” może bowiem nabyć obligacje korporacyjne tylko wtedy, gdy ich wartość nominalna jest nie niższa niż równowartość 40 000 euro.

Są dwa wyjątki od tej reguły:

1) obligacje są wprowadzone do obrotu giełdowego (lub są objęte wnioskiem o dopuszczenie do takiego obrotu) lub

2) „zwykły Kowalski” jest jednak Kowalskim „niezwykłym”.

Konstrukcja nowych przepisów posługuje się bowiem definicją łączną, w której „zwykły Kowalski” to tzw. klient detaliczny w rozumieniu ustawy o obrocie instrumentami finansowymi, który jest jednocześnie osobą fizyczną. Kim jest zatem „niezwykły Kowalski”? No cóż, to taka postać jak yeti – wszyscy o niej słyszeli, ale nikt jej nie widział.

W istocie wprowadzane zmiany oznaczają, że w praktyce znikną oferty obligacji skierowane do osób fizycznych, jeśli jednostkowa ich wartość jest niższa niż 40 000 euro. Nie będzie przy tym miało znaczenia, czy mówimy rzeczywiście o stereotypowym zwykłym Kowalskim, którego nazwijmy „finansowym konsumentem”, czy o właścicielu holdingu spółek o milionowych obrotach, który wykorzystywał obligacje jako prosty instrument pożyczkowy. Powyższe ograniczenie jest tym bardziej kłopotliwe, że próg ok. 200 000 zł pojedynczej inwestycji oznacza, że nasz Kowalski – pamiętając o dywersyfikowaniu inwestycji – racjonalnie powinien posiadać co najmniej 1‒1,5 mln zł na inwestycje, aby mówić o względnie bezpiecznym sfinansowaniu naszego przedsiębiorcy.

Co, jeśli nie dług?

Wielu przedsiębiorców – zwłaszcza tych we wczesnej fazie prowadzenia biznesu – finansowanie dłużne odstraszało jednak zdefiniowaną datą zwrotu pożyczonych środków. Statystki przeżywalności przedsiębiorstw pokazują, że znaczna część nie jest w stanie wytrwać na rynku dłużej niż 3‒5 lat. Widmo obowiązku spłaty setek tysięcy czy milionów złotych w ramach spłaty obligacji kierowało wielu przedsiębiorców w stronę poszukiwania inwestorów, którzy skłonni byli zaryzykować inwestycję, ale w zamian za część udziału w kapitale takiego przedsiębiorstwa.

Pozyskanie środków tą drogą jest jednak jeszcze trudniejsze, zainwestowane środki, niejako w opcji domyślnej, nie mają bowiem „daty zwrotu”. Inwestycje tego rodzaju były zatem dość często przedmiotem zainteresowania ASI – alternatywnych spółek inwestycyjnych. Te po ich wprowadzeniu w latach 2016‒2017 zajęły miejsce pomiędzy dużymi funduszami inwestycyjnymi a zupełnie prywatnymi inwestycjami. ASI, nazywane małymi funduszami inwestycyjnymi (całkowicie zasadnie, bo są one tzw. alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi), często były zatem zainteresowane finansowaniem przedsiębiorców, których zapotrzebowanie finansowe wynosiło od kilkudziesięciu tysięcy do kilku milionów złotych. Aby takie inwestycje były możliwe, ASI zbierały z kolei środki od niekiedy bardzo wielu inwestorów na rynku, często w dość niewielkich kwotach. Formalne trudności związane z włożeniem środków do ASI były rozwiązywane w kilku prostych dokumentach, co czyniło z nich potencjalne atrakcyjne wehikuły inwestycyjne. Nie uszło to uwadze nadzorcy, który uznał – że choć finansowanie przedsiębiorców przez ASI jest ważne i potrzebne – nie może się to odbywać z nadmiernym ryzykiem dla inwestorów, którzy mogą ulegać pewnemu złudzeniu, jeśli chodzi o bezpieczeństwo powierzonych ASI środków.

Wskazałem powyżej, że aby zainwestować w ASI, konieczne było wypełnienie kilku nieskomplikowanych dokumentów, spośród których najważniejszym był wniosek o uznanie za klienta profesjonalnego. Uznania takiego dokonywał tzw. zarządzający ASI, w praktyce nie mając w tym zakresie specjalnych ograniczeń. Tu mogliśmy odnaleźć w pewnym stopniu naszego mitycznego yeti, ale sytuacja uległa zmianie z końcem września tego roku, zaczął bowiem obowiązywać przepis, który mówi, że osoba fizyczna może być uznana za klienta profesjonalnego, jeżeli wartość jej wkładu do ASI jest nie mniejsza niż równowartość w złotych kwoty 60 000 euro.

To ograniczenie dla finansowania samych ASI musi się jednak przełożyć na sposób pozyskiwania kapitału przez jakiekolwiek przedsiębiorcę na rynku, oczywistym skutkiem tej zmiany będzie bowiem mniej dostępnego kapitału na inwestycje. I jest to wniosek poparty statystyką, niezależny od oceny zasadności takiej zmiany. ©℗