Lata 2021–2022 przejdą do historii jako jeden z większych epizodów inflacyjnych na świecie, zwłaszcza w gospodarkach rozwiniętych. W Polsce zanotowano dwucyfrowy wzrost wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych po raz pierwszy od dwóch dekad. Powrót do normalności nie będzie niestety bezbolesny.

Dwucyfrowy wzrost cen

Do tej pory wzrost wynagrodzeń nadążał za wzrostem cen, a nawet go przekraczał, osładzając gospodarstwom domowym wzrost rat kredytów oraz szeroko rozumianą „drożyznę”. Presja kosztowa, problemy z dostawami i niepewność ciążą jednak w coraz większym stopniu firmom. W drugiej połowie roku czeka nas wyraźne spowolnienie, a wraz z nim mniejsze podwyżki płac. Dla części gospodarstw domowych walka z inflacją będzie oznaczać realne zubożenie.
Reklama
Jeszcze niedawno można było liczyć na miękkie lądowanie polskiej gospodarki. Słowo „stagflacja” po raz pierwszy zagościło w dyskursie jesienią ubiegłego roku. Wówczas wydawało się na wyrost i było używane raczej przez osoby chcące wzbudzić kontrowersje, niż przedstawić rzetelną diagnozę sytuacji. Głównym powodem do niepokoju był rozgrzany rynek pracy, ze stopą bezrobocia bliską naturalnej oraz wysoką dynamiką płac. Mimo to inflacja była o połowę niższa niż obecnie i można było oczekiwać, że rozpoczęty już cykl podwyżek stóp procentowych oraz niewielkie spowolnienie wzrostu pozwolą ją opanować. Proces ten miałby charakter stagflacyjny, ale nieporównanie bardziej łagodny niż w czasie kryzysu naftowego lat 70.
Inwazja Rosji na Ukrainę zmieniła tę kalkulację diametralnie. Po pierwsze, uświadomiliśmy sobie, że wzrost cen energii jesienią 2021 r. nie był ani przypadkowy, ani przejściowy, ale stanowił efekt zamierzonej gry Putina z Zachodem. Po drugie, wojna spowodowała gwałtowny wzrost niepewności, z jaką muszą się liczyć firmy, planując inwestycje lub wyceniając długoterminowe kontakty. Wzrosła zmienność złotego, zerwane zostały łańcuchy dostaw – wymieniać tak można bez końca. Po trzecie firmy, dla których surowce, energia i czas stanowią ważne czynniki produkcji zaczęły uwzględniać ich trwale wysokie koszty w wycenach swoich własnych produktów i usług.

Reklama
Jakie to ma przełożenie na wskaźniki inflacji? Dwucyfrowa inflacja, która jeszcze na jesieni wydawała się abstrakcją, jest już z nami od kilku miesięcy, a byłaby jeszcze o 2–3 pkt proc. wyższa, gdyby nie tarcza antyinflacyjna. Stawianie prognoz utrudniają rozchwiane procesy cenowe, ale najpewniej jesteśmy już blisko szczytu inflacji. Spodziewam się go latem na poziomie 14–15 proc. Średnioroczna inflacja wyniesie w 2022 r. 12–13 proc. Ryzyko jest przy tym zdecydowanie po wyższej stronie. W drugiej połowie roku presja inflacyjna powinna powoli zacząć opadać, choć mimo silnie restrykcyjnej polityki pieniężnej szybki spadek inflacji nie będzie możliwy ze względu na równoczesną mocno ekspansywną politykę fiskalną. Dlatego w tym roku nie wrócimy jeszcze najprawdopodobniej do jednocyfrowych odczytów inflacji – te zobaczymy dopiero w pierwszej połowie 2023 r. Perspektywy powrotu inflacji w okolice celu inflacyjnego należy odłożyć na co najmniej drugą połowę 2024 r.

Pytania o konsumpcję

Wpływ wojny w Ukrainie na perspektywy wzrostu realnej sfery gospodarki jest bardziej złożony niż w przypadku inflacji. Ścierają się tutaj co najmniej dwie tendencje. Pierwszą jest napływ ok. 2 mln uchodźców i związany z tym pozytywny szok popytowy. Drugą jest mniejsza konsumpcja polskich gospodarstw domowych, związana ze słabszymi wskaźnikami koniunktury i wolniejszym realnym wzrostem płac.
Łączny efekt wspomnianych szoków w dużej mierze zależy od źródła finansowania dodatkowej konsumpcji ukraińskich uchodźców oraz od tempa ich integracji na polskim rynku pracy. Rachunek czysto statyczny kazałby oczekiwać natychmiastowego wzrostu konsumpcji o 1–3 proc. – w krótkim okresie ten czynnik przeważy nad jakimikolwiek efektami wyższych cen i słabego sentymentu polskich gospodarstw domowych. Co do zasady ta dodatkowa konsumpcja może być finansowana z czterech źródeł:
oszczędności własnych uchodźców,
oszczędności polskich gospodarstw domowych,
zadłużenia sektora finansów publicznych,
dochodów uchodźców z pracy w Polsce.
Jest bardzo mało prawdopodobne, aby uchodźcy dysponowali istotnymi oszczędnościami, które mogłyby pokryć większość dodatkowej konsumpcji. Jej finansowanie będzie miało charakter krajowy i będzie prawdopodobnie miksem oszczędności gospodarstw domowych oraz środków budżetowych. Spadek bieżących oszczędności polskich gospodarstw domowych jest w takim scenariuszu kosztem ich przyszłej konsumpcji. Z kolei w warunkach niemal pełnego wykorzystania mocy wytwórczych w polskiej gospodarce finansowanie konsumpcji z długu publicznego musi być proinflacyjne i, podbijając wzrost cen w średnim okresie, zmniejszałoby konsumpcję prywatną w takim horyzoncie. Scenariusz trwałego wzrostu konsumpcji to taki, w którym uchodźcy znajdują pracę – podnosi to bowiem potencjalny PKB Polski. W przeciwnym przypadku dochodzi jedynie do zwiększenia amplitudy wahań konsumpcji prywatnej w najbliższych kwartałach.

Polska atrakcyjna dla inwestorów

Oprócz konsumpcji na dynamikę wzrostu wpłyną też inwestycje przedsiębiorstw. Tutaj pozostaję ostrożnym optymistą. Nie sądzę, by ryzyko geopolityczne ograniczyło skłonność firm do inwestowania. Sądzę, że inwestorzy będą wciąż postrzegać Polskę przez pryzmat naszego członkostwa w NATO i UE, gwarantów bezpieczeństwa i stabilności. Dodatkowo konflikt w Ukrainie prawdopodobnie przyspieszy obserwowane już w poprzednich latach procesy – alternatywy dla regionu CEE są coraz mniej atrakcyjne z uwagi na niestabilność polityczną i instytucjonalną, a teraz dodatkowo również działania wojenne i exodus inwestorów zagranicznych z Rosji. Wreszcie, możemy wysnuć analogię historyczną – RFN przed 1989 r. była krajem frontowym w dużo większym stopniu niż obecnie Polska. Nie wpłynęło to znacząco na atrakcyjność inwestycyjną kraju i tempo jego rozwoju.
Nie oznacza to oczywiście, że wojna nie wpływa na perspektywy inwestycji w Polsce, ale robi to raczej pośrednio, poprzez wpływ na PKB, inflację, stopy procentowe, dostępność siły roboczej etc. Wojna rosyjsko-ukraińska pogorszyła bieżący sentyment polskich przedsiębiorstw i zwiększyła niepewność. Przyspieszając podwyżki stóp procentowych, zmieniła również rachunek ekonomiczny inwestycji finansowanych z kredytu. Dodatkowo odpływ pracowników z Ukrainy, spowodowany mobilizacją, mógł – jeśli był skoncentrowany w niektórych branżach – spotęgować problemy kadrowe. Po drugiej stronie możemy zapisać podtrzymanie presji na skracanie łańcuchów dostaw i zwiększanie poziomów zapasów z powodów przezornościowych.
Nieco inaczej sytuacja wygląda dla inwestycji publicznych – tutaj w krótkim okresie można oczekiwać delikatnie negatywnego wpływu z uwagi na większe koszty materiałów budowlanych i innych surowców, w średnim zaś wpływ będzie pozytywny. Jest on związany z nakładami inwestycyjnymi, które jednostki publiczne będą musiały zrealizować, a które można określić zbiorczą nazwą „poprawy bezpieczeństwa”.